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                  一文读懂地方政府债
                  2018-09-23 来源:金融监管研究院
                  摘要:从广义来说,我国地方政府债务有显性债务和隐性债务,显性债务是监管法规允许、相对规范的地方政府债;隐性债务是变相举债形成的,没有纳入到政府债务限额管理的地方政府债务,大致可以分为两类

                  本文目录

                  一、地方政府债发展沿革

                  二、地方政府债券分类

                  三、地方政府债审批与发行

                  四、地方政府债发行回顾与投资

                  五、地方政府债券相关政策梳理

                  六、地方政府债务与预算管理

                  七、地方政府债展望

                  附表:地方债主要政策梳理



                  01 地方政府债券发展沿革

                  从广义来说,我国地方政府债务有显性债务隐性债务,显性债务是监管法规允许、相对规范的地方政府债;隐性债务是变相举债形成的,没有纳入到政府债务限额管理的地方政府债务,大致可以分为两类:一类是地方政府提供兜底的PPP、政府投资产业基金、政府购买服务等项目,另一类是地方政府融资平台替地方政府融资,并由地方政府提供担保、提供偿还资金,其中最负盛名的就是有准地方政府债之称的城投债。本文所述的地方政府债是指纳入到地方政府预算管理、合法合规发行的地方政府债券,不包括融资平台的债务。

                  1949-2009:自发自还到被暂停

                  新中国成立初期,国家曾允许地方政府发行“地方经济建设折实公债”等债券,并制定了各地发行公债的基本管理制度。1950年,东北人民政府发行东北生产建设折实公债,是我国地方债的雏形。1962年后,由于种种原因,国债和地方政府债都处于停滞状态。1981年恢复国债发行,但地方政府债并未同时恢复。在1981年至1994年间,主要通过两种形式筹集地方发展所需资金:

                  一是由地方政府原行政管理部门翻牌成立的公司去融资,地方政府提供担保,这是地方政府融资平台的前身;

                  二是地方国企经地方政府批准发行内部债券,以支援国家建设为名摊派给各单位。

                  这期间政府与代发债企业之间没有严格的法律界定,经济关系不清晰,发行流程和资金使用等存在问题,最重要的是这些募集资金投资的项目往往盈利能力不佳,投资人的收益得不到保障。到了1993年,因怀疑地方政府的偿还能力,国务院发文制止了地方政府的举债行为,并在次年的《预算法》里明文规定:除了法律和国务院另有规定外,地方政府不得发行地方政府债

                  2009-2011:“代发代还”模式

                  1994年预算法的禁令一直持续到2009年。为应对2008年金融?;?,破解地方政府融资难题,2009年3月,全国两会政府工作报告中提出安排发行地方政府债券2000亿元,用于部分缓解4万亿投资计划中地方政府的配套资金压力。同年财政部印发的《2009年地方政府债券预算管理办法》指出“地方政府债券,是指经国务院批准同意,以省、自治区、直辖市和计划单列市政府为发行和偿还主体,由财政部代理发行并代办还本付息和支付发行费的债券”。这表明,当时的地方政府债券全部由财政部代理发行,并由财政部代办还本付息,即“代发代还”模式。发行额度由全国人大批准,2009~2011年地方政府债券的批准额度均是每年2000亿元。

                  2011-2014:“自发代还”与“代发代还”并存

                  2011年,地方政府债券的发行模式进行了第一次改革。财政部于当年10月印发《2011年地方政府自行发债试点办法》,启动了上海、浙江、广东、深圳四?。ㄊ校┑胤秸孕蟹⒄缘?,并明确“自行发债是指试点?。ㄊ校┰诠裨号嫉姆⒄婺O薅钅?,自行组织发行本?。ㄊ校┱姆⒄啤?。试点?。ㄊ校┛煞⑿?年和5年期债券,实行年度发行额度管理。此次改革之后,地方政府债券的发行端开始放开,不过其还本付息仍由财政部代办执行,即“自发代还”模式。

                  2013年起,进一步增加了江苏和山东成为“自发代还”试点省份,适度延长了发债期限(增加7年期),并小幅增加了发债规模,2012和2013年地方政府债券的批准额度分别达到2500和3500亿元。自发代还试点只是改变了发债的操作环节,各地方政府发债规模仍由国务院批准,由财政部代办还本付息,中央政府对地方政府债的偿还仍有担保责任,与真正意义上的自主发债还有一定差距。试点期间,除去试点省市,其余地区的地方政府债仍沿用代发代还模式。

                  2014-至今:“自发自还”模式

                  2014年修订后的《预算法》和国务院43号文《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》明确了地方政府可以适度举债。同年5月,财政部印发《2014年地方政府债券自发自还试点办法》,继续推进地方政府债券改革,在上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛10省市开展地方政府债自发自还模式试点。与原有模式相比,新模式实现了多方面的突破:

                  地方政府债券首次以地方政府信用资质为基础,由地方政府自主发行和偿还;

                  地方政府债券期限由以前的3年、5年、7年拉长至5年、7年和10年;

                  首次要求地方政府债券要进行信用评级,并要公开披露发债主体的经济、财政状况,以及债务数据。

                  此次改革之后,地方政府债券完成了“代发代还”向“自发自还”试点转变,但发债总额度仍需国务院批准。


                  表1.1 地方政府债券三种模式的演变



                  02 地方政府债券分类


                  2.1 按偿债资金来源分

                  按偿债资金来源划分,地方政府债券可分为一般债券和专项债券。

                  根据《地方政府一般债券发行管理暂行办法》(财库[2015]64号),一般债券指省、自治区、直辖市政府(经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府)为没有收益的公益性项目发行的、约定一定期限内主要以一般公共预算收入还本付息的政府债券。一般债券资金收支列入一般公共预算管理,可发行期限有1年、3年、5年、7年和10年。根据财库〔2018〕61号文,公开发行的地方政府一般债券增加2年、15年、20年期限,2018年8月22日,内蒙古自治区政府成功在上交所发行了第一只20年期地方政府一般债券。

                  根据《地方政府专项债券发行管理暂行办法》(财库[2015]83号),专项债券是为有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券。专项债券资金纳入政府性基金预算管理,可发行期限有1年、2年、3年、5年、7年和10年。而根据《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》(财预〔2017〕89号),项目收益专项债券是指地方在法定专项债务限额内,按照地方政府性基金收入分类发行的专项债券,项目收益专项债券直接对应项目资产和收益,实现项目收益融资自平衡。

                  因此地方政府专项债可细分为项目收益专项债和普通专项债。根据财库〔2018〕61号文,公开发行的普通专项债券增加15年、20年期限,公开发行的项目收益专项债券合理确定债券期限。


                  表2.1 按偿债资金来源分类



                  注:①周转条款:因项目取得的政府性基金或专项收入暂时难以实现,不能偿还到期债券本金时,可在专项债务限额内发行相关专项债券周转偿还,项目收入实现后予以归还;②政府性基金收入:是指各级政府及其所属部门根据法律、行政法规及有关文件规定,为支持公共事业发展,向公民、法人和其他组织无偿征收的具有专项用途的财政资金,属于非税收入;③专项收入:是指根据特定需要,由国务院批准或者经国务院授权由财政部批准,设置、征集并纳入预算管理、有专项用途的收入,属于非税收入。


                  一般债券和专项债券间最大区别在于其所对应的公益性项目是否可产生收益。对应没有收益的项目,偿债来源是一般公共预算收入,为一般债券;对应有一定收益的项目,偿债来源是政府性基金或专项收入,为专项债券。项目收益专项债券与一般债和普通专项债相比,其特点是与项目对应,实行分类管理,最终偿债资金落到对应的项目收入上。

                  到目前为止,已经推出的项目收益专项债品种包括:土地储备专项债、收费公路专项债、棚改专项债、轨道交通专项债和高等学校专项债。其中土地储备专项债、收费公路专项债、棚改专项债由财政部试点推广。


                  表2.2 项目收益专项债券



                  轨道交通专项债由深圳市政府首先试行推广。2017年11月,深圳市财政委员会印发了《深圳市轨道交通项目专项债券管理办法(试行)》的通知,是首个由地方政府根据自身需求设计的项目收益专项债品种,成为《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》(财预[2017]89号)的践行者。

                  2017年12月11日,深圳市成功在深交所招标发行总额20亿元的轨道交通专项债。但从推广角度看,轨道交通项目投资规模大、投资周期长,本身资金压力较大,多数城市的地方财力及债务压力难以支撑全部由政府融资的模式。大部分建设地铁的城市财政实力和债务状况无法与深圳相比,发行轨道交通专项债的基础条件相对薄弱,轨道交通专项债品种推广范围或有限。

                  高等学校专项债由云南省政府首先尝试。2018年8月10日,云南省政府通过财政部深交所政府债券发行系统成功招标发行10亿元省级高等学校专项债券,是继土地储备、政府收费公路、棚户区改造及轨道交通专项债后,全国首单高等学校专项债券。


                  2.2 按资金用途分

                  按资金用途划分,地方政府债券可以分为新增债券、置换债券和再融资债券。

                  2.2.1 新增债券

                  根据《新增地方政府债务限额分配管理暂行办法》,新增地方政府一般债务限额、新增地方政府专项债务限额分别按照一般公共预算、政府性基金预算管单独测算。每年新增债券发行规模不得超过财政部下达的本地区新增债务限额。2018年新增债券发行规模上限为2.18万亿元,其中一般债8300亿元,专项债13500亿元。地方新增债券的发行占比主要受政府债务负担的轻重及资金需求大小的影响,财政实力强、债务风险低、债务管理绩效好的地区多安排,财政实力弱、债务风险高、债务管理绩效差的地区少安排或不安排。新增债券的资金用途主要是资本支出,资金支出周期较长。

                  2.2.2 置换债券

                  置换债券起源于《关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》(财预[2015]225号)。2013年审计署公布的全国政府性债务审计结果显示,截至2013年6月底,地方政府负有偿还责任的债务11万亿元,非债券形式债务达89%,比例过大。对于新预算法实施之前地方政府通过银行贷款、融资平台等非债券方式举借的存量债务,国务院决定利用三年左右时间进行置换,解决非标占比过大且集中到期等问题。

                  2015年我国正式启动地方债置换工作,以政府的名义发行债券,将募集到的资金用来偿还非债券形式存在的地方政府存量债务,当年发行置换债券3.2万亿元。置换债有效解决了地方政府债务的期限错配和融资成本高企问题。

                  置换债是置换旧的债务,并没有改变债务额度,只是改变了债务存在的方式,将非政府债券形式的债务转换为债券形式债务。简而言之,地方政府一方面与投资者协商城投债、非标提前偿付,另一方面通过发行地方债来募集用于提前偿付的资金,对于这类债券会在募集资金用途中明确写明全部为置换债券或者部分用于置换。

                  2.2.3 再融资债券

                  再融资债券由财政部在《关于做好2018年地方政府债券发行工作的意见》(财库〔2018〕61号)提出,并在《2018年4月地方政府债券发行和债务余额情况》中首次披露。财政部明确再融资债券是用于偿还部分到期地方政府债券本金,因此前年份发行的地方政府债券期限较短,部分已经到了偿还本金的时间,再融资债券的发行将有效缓解地方政府的偿债压力。

                  虽然再融资债券和置换债券均是“以新还旧”,但两者在“还旧”上仍有区别:置换债针对的是以非政府债券形式存在的地方政府债务,再融资债券针对以政府债券形式存在的地方政府债务。随着2018年8月地方政府债务三年置换期结束,未来地方政府债券将以新增债券和再融资债券为主。


                  03 地方政府债审批与发行方式


                  3.1 审批流程

                  地方债发行前一年,市县级政府财政部门会同行业主管部门上报下一年的一般债和专项债额度需求,由省级财政部门汇总上报财政部,经国务院报全国人大批准全年债务新增限额。财政部根据《新增地方政府债务限额分配管理暂行办法》(财预[2017]35号),在全国人大批准的限额内根据债务风险、财力状况等因素提出分地区债务总限额及当年新增债务限额方案,报国务院批准后下发至省级财政部门,省级财政部门在财政部下达的本地区债务限额内,提出省本级及所辖各市县当年债务限额方案,报省级人大批准后下达市县级财政部门。

                  市县级财政部门聘请专门机构进行方案制定、材料撰写,上报省级财政部门进行审核,省级财政部门报财政部审核通过后,向国库司申请组织发行,通过债券市场完成发行后由省级财政部门转贷给市县。


                  图3.1 地方债审批流程


                  3.2 发行方式

                  地方政府债的发行市场包括银行间债券市场与交易所债券市场。其发行方式包括公开发行(公开招标和公开承销)和定向承销发行,其中公开发行单一期次发行额在5亿元以上的须通过招标方式发行。定向承销类仅在银行间市场进行发行,目前暂不可交易。根据相关规定,地方政府债应当在中债登办理总登记托管,在交易所办理分登记托管。


                  图3.2 地方债发行方式


                  04 地方政府债发行回顾与投资


                  4.1 发行回顾


                  图表4.1 地方债历年发行量


                  2009年起,地方政府发债获得政策确定,即《2009年地方政府债券预算管理办法》。2009~2011年,全国人大批准的地方政府债券发行额度相对较低,均为每年2000亿元。随着地方政府融资需求的增加,2012~2014年的批准额度分别增加至2500、3500和4000亿元。

                  43号文即《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(2014)和新预算法的实施,拉开了新一轮财税改革,剥离了融资平台政府性融资职能,赋予了地方政府适度举债的权限。2015年地方债置换启动,地方政府债券开始大规模发行,当年累计发行38351亿,直接飙升到2014年的9.6倍,2016年进一步增加到60458亿,达到历史峰值水平。

                  2017年回落到43581亿,一是存量债务置换减少,二是2017年整个债券一级市场的发行利率不断上移,高成本抑制了一部分发债需求。2018年1-8月,地方债发行量30508亿,其中超过一半是集中在7月和8月发行的,到8月底地方政府债券的置换工作基本接近尾声。


                  从资金用途角度看

                  从2015年开始,新增债券发行量逐年递增,2015~2017年的新增债规模分别达6000亿、1.18万亿和1.63万。2018年经全国人大审议批准的新增额度进一步上升到2.18万亿,今年上半年仅发行3328亿,下半年平均每月将有超过3000亿的发行额度。

                  置换债券方面,2015和2016年是置换债券发行的高峰年度,分别发行3.2万亿和4.88万亿,2017年回落到2.77万亿。根据财政部公布的地方债务余额,2017年底还有约1.73万亿非政府债券形式的存量政府债务,如果今年8月底已经全部完成债务置换的话,2018年1-8月30508万亿发行量中包含1.73万亿的置换债券。

                  再融资债券2018年上半年累计发行1341亿元。2018年地方政府债到期量为8389亿元,其中有较大部分为2015年发行的3年期地方债,减除上半年已经发行的再融资债券,下半年预计将发行超7000亿再融资债券。


                  从偿债资金来源:从2015年开始,一般债券的发行规模就明显高于专项债券,截至2017年末的存量地方政府债余额中,约60%为一般债券,约37%为普通专项债,还有小部分为项目收益专项债。


                  从债券期限:在“代发代还”的阶段,只有3年和5年期的中短期债券品种;在“自发代还”的阶段,增加了7年期品种;从2014年开始有了10年期的地方债品种。目前地方政府债券的发行包含1年、2年、3年、5年、7年、10年、15年和20年期,其中15年和20年是2018年新增品种,地方政府债券逐步呈现出以发行5年、7年和10年等中长期债券品种为主的趋势。


                  4.2 二级市场交易与抵质押

                  地方政府债券的二级市场成交与整个债券市场高度相关,在2016年债市处于牛市时,成交规模显著上升,但随着2017年债市进入熊市,地方政府债的成交也大幅回落,进入2018年后流动性有所改善,但成交量仍远低于国债,两者存在量级差距,二级市场交易不活跃是制约地方债发展的障碍之一。

                  早在2015年,财政部、央行、银监会发布《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》时,就明确可以采取定向承销的方式置换地方债务,同时敲定:地方债纳入“中央国库现金管理和试点地区地方国库现金管理”的抵(质)押品范围,纳入中国人民银行常备借贷便利(SLF)、中期借贷便利(MLF)、抵押补充贷款(PSL)的抵(质)押品范围,纳入商业银行质押贷款的抵(质)押品范围,并按规定可在交易场所开展回购交易。但银行将地方债抵押到央行借款,这并不是变相量化宽松,只是意味着地方政府债与国债、政策性金融债一样,获得了抵押品的一种资格。


                  4.3 地方债利息免税

                  2013年在《财政部、国家税务总局关于地方政府债券利息免征所得税问题的通知》(财税〔2013〕5号)中指明:“对企业和个人取得的2012年及以后年度发行的地方政府债券利息收入,免征企业所得税和个人所得税?!敝链?,地方政府债券与国债一样,对任何单位和个人取得的利息收入,均免征增值税。


                  图表4.2 主要债种利息征税



                  4.4 商业银行投资地方债风险权重

                  在地方政府债券进入“自发自还”阶段后,国家隐性担保不在,地方政府债面临信用风险。根据《商业银行资本管理办法》第五十八条:“商业银行对我国公共部门实体债权的风险权重为20%?!逼渲泄膊棵攀堤灏ㄊ〖叮ㄖ毕角?、自治区)以及计划单列市人民政府。因此地方政府债的投资对银行形成资本消耗,在测算净投资收益时要相应扣除资本成本。


                  图表4.3 商业银行投资地方债风险权重



                  近日据中国证券报报道,监管正在酝酿将地方债风险权重从20%调降至零。根据《商业银行资本管理办法(试行)》的相关规定,银行资本充足率不得低于既定下线,即在总资本既定情况下,银行风险资本总和不得超过既定量。地方债风险权重调低后,在总资本不变情况下,银行可投资地方债总量增加。地方债风险权重调至零,意味着在风险资产占比上,地方债将享受与国债、国开债、政策性银行债同等待遇。地方债收益率高于后者,对银行吸引力将显著提升。

                  银行是地方债最大买家,按银行持有地方债80%比例估算,截至2018年7月末全国地方政府债券余额166463亿元,如果风险权重从20%降为0,将可释放风险资产规模超2.6万亿,银行可进一步用于信贷投放或者债券配置,上述政策一旦实施将对地方债带来重大利好。


                  05 地方政府债券相关政策梳理


                  前文历史沿革部分已经提到,关于地方政府债券的最早文件可追溯至1994年颁布的预算法,其第二十八条明文规定:“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制,不列赤字。除法律和国务院另有规定外,地方政府不得发行地方政府债券”,以此为起点可以将地方政府债券政策划分为三个发展阶段。

                  第一阶段(1995~2009年):在预算法发债禁令放开之前,地方政府主要采用以下两种融资模式:一是建立地方政府融资平台,通过融资平台发债和非标债权来满足其融资需求,特别是08年金融?;?,融资平台爆发式涌现;二是中央政府通过发行专项国债再转贷给地方政府。

                  第二阶段(2009~2014年):在相继颁布了《2009年地方政府债券预算管理办法》、《2011年地方政府自行发债试点办法》及《2014年地方政府债券自发自还试点办法》后,地方政府债券完成了从“代发代还”到“自发代还”再到“自发自还”模式的演变。

                  第三阶段(2015年至今):2014年新预算法和43号文框架出台,地方政府债进入规范的法制化发展阶段。此后,为了促进地方政府债规范发展,相关部门陆续颁布实施了一系列的针对性政策法规:一是关于地方政府债券限额管理和风险防范处置的政策法规;二是关于地方政府债券发行管理和预算管理的政策法规;三是关于做好地方政府债券发行工作的政策法规。

                  地方债主要政策梳理见文末附表。


                  06 地方政府债务与预算管理


                  财政部在2016年先后颁布了《地方政府一般债务预算管理办法》(财预〔2016〕154号)和《地方政府专项债务预算管理办法》(财预〔2016〕155号),对地方政府债务预算管理提出具体规范要求。


                  6.1 一般债务预算管理

                  地方政府一般债务预算管理办法规定:一般债务收入、安排的支出、还本付息、发行费用纳入一般公共预算管理。除外债转贷外,一般债务收入通过发行一般债券方式筹措。省、自治区、直辖市政府为一般债券的发行主体,具体发行工作由省级财政部门负责。市县级政府确需发行一般债券的,应当纳入本省一般债务预算管理,由省级政府统一发行并转贷给市县级政府。经省政府批准,计划单列市政府可以自办发行一般债券。

                  下面我们以G省和H市为例,分别说明省级和市县级一般债务预算是如何纳入预算科目的。

                  一般债务收入在一般公共预算收入合计线下反映,省级列入“地方政府债务收入”下对应的预算科目,市县级列入“省一般债券转贷收入”下对应的预算科目。如表6.1和6.2所示:2017年G省地方政府债务收入2698000万元,H市一般债券转贷收入1261784万元。

                  一般债务还本支出在一般公共预算总支出合计线下反映,省级和市县级均列入“债务还本支出”下对应的预算科目。如表6.1和6.2所示:2017年G省一般债务还本支出138300万元,H市一般债务还本支出153425万元。

                  一般债务利息、发行费用支出在一般公共预算支出合计线上反映,省级和市县级一般债务利息支出均列入“债务付息支出”下对应的预算科目,发行费用支出均列入“债务发行费用支出”下对应的预算科目。如表6.1和6.2所示:2017年G省地方政府一般债务付息支出1133155万元,地方政府一般债务发行费用支出8240万元;H市一般债务付息支出57541万元,债务发行费用支出237万元。


                  表6.1 G省2017年一般公共预算收支执行情况(单位:万元)



                  6.2 专项债务预算管理

                  地方政府专项债务预算管理办法规定:专项债务收入、安排的支出、还本付息、发行费用纳入政府性基金预算管理。专项债务收入通过发行专项债券方式筹措。省、自治区、直辖市政府为专项债券的发行主体,具体发行工作由省级财政部门负责。市县级政府确需发行专项债券的,应当纳入本省专项债务预算管理,由省级政府统一发行并转贷给市县级政府。

                  还是以G省和H市为例,分别说明省级和市县级专项债务预算是如何纳入预算科目的。

                  专项债务收入在政府性基金预算收入合计线下反映,省级列入“地方政府债务收入”下对应的科目、市县级列入“地方政府专项债务转贷收入”或“转移性收入”下对应的科目。如表6.3和6.4所示,2017年G省地方政府专项债务收入6910000万元,H市专项债务收入3235003万元。

                  专项债务还本支出应当在政府性基金预算支出合计线下反映,省级和市县级均列入“债务还本支出”下对应的政府性基金债务还本支出科目。如表6.3和6.4所示,2017年G省地方政府专项债务还本支出1386404万元,H市专项债务还本支出874242万元。

                  专项债务利息、发行费用支出应当在政府性基金预算支出合计线上反映,省级和市县级专项债务利息支出列入“债务付息支出”下对应的科目,发行费用支出均列入“债务发行费用支出”下对应的科目。如表6.3和6.4 所示:2017年G省专项债务付息支出682993万元,专项债务发行费用支出12479万元;H市专项债务付息支出42177万元,专项债务发行费用支出1294万元。


                  表6.3 G省2017年政府性基金预算收支执行情况(单位:万元)


                  07 地方政府债展望

                  随着融资平台政府性融资职能的剥离和市场化转型,地方政府隐性债务将显性化,未来地方政府债将成为地方发展所需资金的主要来源,地方债务的透明化有利于提高市场对地方政府的信心,越来越多的投资主体将参与到地方债的投资中,目前主要以商业银行为投资主体的局面将得到改善,二级市场的活跃度也有望提升。

                  未来地方政府专项债品种将进一步丰富。有社会付费机制、市场化运营的公共基础设施项目都可能逐步纳入地方政府专项债的发行范围,可以有效缓解地方政府民生项目建设资金紧张的压力,也可以进一步强化地方政府的风险意识,促进地方政府债务管理水平和投融资能力提高,打造中国版“市政债券”。


                  附表:地方债主要政策梳理


                  参考资料:

                  [1] 财政分析手册进阶:地方政府债券,周岳、肖雨.

                  [2] 广东省2017年预算执行情况和2018年预算草案的报告.

                  [3] 杭州市及市本级2017年预算执行情况和2018年预算草案.

                  [4] 中国地方政府债的发展沿革,董竹敏.





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